頭圖｜視覺中國
2025 年 6 月 25 日，中遠(yuǎn)海控（SH：601919）實施了每 10 股 10.3 元的年報分紅。加上 2024 年 10 月的中報分紅（每 10 股 5.2 元）。股東 1 年內(nèi)的現(xiàn)金回報達(dá) 10.29%（按 6 月 25 日收盤價）。
最近 1 年同樣實施了兩次現(xiàn)金分紅的貴州茅臺（SH：600519），股息率僅 3.63%（按 6 月 25 日收盤價）。
中遠(yuǎn)海控股息率是茅臺的 2.8 倍！
中遠(yuǎn)海控估值不高（動態(tài)市盈率僅 5.1 倍），因為投資人對這個 " 周期之王 " 有所擔(dān)憂，主要包含三點：
一是貿(mào)易戰(zhàn)導(dǎo)致無貨可運(yùn)；
二是運(yùn)力擴(kuò)張導(dǎo)致運(yùn)價崩盤；
三是當(dāng)運(yùn)價跌成本不跌，利潤縮水甚至由盈轉(zhuǎn)虧。
過往六年，經(jīng)歷了疫情、關(guān)稅戰(zhàn)，中遠(yuǎn)海控業(yè)績有高峰有低谷，但年均凈利潤達(dá) 481.3 億，相當(dāng)于茅臺過往六年凈利潤的 80%。說明以上擔(dān)心的理由并不充分。
運(yùn)量剛性強(qiáng)
說起航運(yùn)公司，許多人腦子里浮現(xiàn)這樣一個 " 時鐘 "：
第一個十五分鐘，貨多得運(yùn)不過來，運(yùn)價暴漲；
第二個十五分鐘，運(yùn)價保持高位，航運(yùn)公司紛紛訂購新船；
第三個十五分鐘，貨運(yùn)需求縮減，運(yùn)價回落到正常值；
第四個十五分鐘，新船陸續(xù)投入運(yùn)營，貨運(yùn)需求低迷，運(yùn)價暴跌，航運(yùn)公司巨虧；
翻閱中遠(yuǎn)海控過往六年財報，發(fā)現(xiàn)集裝箱貨運(yùn)量的波動遠(yuǎn)不如外行想象的大：2019 年的 2574 萬標(biāo)準(zhǔn)箱與 2024 年的 2594 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，僅相差 0.78%；各年運(yùn)量波動不超過正負(fù) 5%。
主要航線運(yùn)輸確有變化，但不是周期而是趨勢：
跨太平洋航線
2019 年運(yùn)輸 464 萬標(biāo)準(zhǔn)箱；
2020 年、2021 年疫情期間，美國對中國產(chǎn)品需求不降反升，跨太平洋運(yùn)量達(dá)到 500 萬標(biāo)準(zhǔn)箱；
2022 年、2023 年，中美貿(mào)易遇冷，運(yùn)量連續(xù)下降；
2024 年，運(yùn)輸 481 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，增長 3.8%；
六年間，跨太平洋航線占總運(yùn)輸量的比例從 18% 提高到 18.6%；
歐亞航線（包括地中海）
2019 年，運(yùn)輸 491 萬標(biāo)準(zhǔn)箱；
2021 年，運(yùn)量達(dá)到峰值 510 萬標(biāo)準(zhǔn)箱；
最近三年，歐亞航線運(yùn)量持續(xù)下跌，到 2024 年僅 379 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，較 2019 年減少 112 萬標(biāo)準(zhǔn)箱！
六年間，亞歐航線占總運(yùn)輸量的比例從 19.1% 降至 14.6%；
亞洲區(qū)內(nèi)航線（包括澳洲）
2019 年運(yùn)輸 799 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，2024 年運(yùn)輸 888 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，增長了 11.2%；占總運(yùn)輸量的比例從 31% 提高到 34.2%；
大西洋航線（包括其他航線）
2019 年運(yùn)輸 247 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，2024 年運(yùn)輸 289 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，增長了 16.9%；占總運(yùn)輸量的比例從 9.6% 提高到 11.2%；
中國大陸
2019 年運(yùn)輸 574 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，2024 年運(yùn)輸 558 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，下降 2.8%；占總運(yùn)輸量的比例從 22.3% 降至 21.5%；
第一，中美貿(mào)易戰(zhàn)動靜不小，但跨太平洋航線貨運(yùn)量不降反升；
第二，亞歐航線貨運(yùn)量不振的根本原因是歐洲購買力下降（與經(jīng)濟(jì)發(fā)展、貨幣政策、俄烏沖突等多重因素相關(guān)）；
第三，亞洲內(nèi)部貨運(yùn)量顯著增長，背景是東盟國家替代美國成為中國第一大貿(mào)易伙伴。
簡單說：美國輕易找不到中國制造的替代者；歐盟對中國商品的需求下跌空間不大；亞洲內(nèi)部對中國制造的需求仍有潛力可挖。
所以，不必?fù)?dān)心中遠(yuǎn)海控?zé)o貨可運(yùn)。
貨運(yùn)價格彈性大
貨運(yùn)量幾個百分點的波動，對運(yùn)價的影響非常大，令航線收入坐上了過山車。以下重點分析跨太平洋、歐亞兩條航線：
過往六年，中遠(yuǎn)海控跨太平洋航線平均運(yùn)量 470 萬標(biāo)準(zhǔn)箱。如果某個時期遭到刻意壓制，隨后將出現(xiàn)反彈：
2021 年運(yùn)輸 500 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，僅比 2019 年多 7.8%，航線收入?yún)s從 2019 年的 407.6 億增至 2021 年的 856.1 億，增幅達(dá) 110%，收入指數(shù) 210（以 2019 年為基準(zhǔn)）；
2022 年運(yùn)輸量降至 451 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，但航線收入?yún)s進(jìn)一步增至 1151 億，收入指數(shù) 282。最可能的原因是——航司為應(yīng)對中美可能的 " 脫鉤 " 減少了運(yùn)力投放；
2023 年，中美貿(mào)易來到真正的低谷，運(yùn)量、航線收入雙雙下降，航線收入僅 404.1 億，收入指數(shù) 99；
2024 年，美方仍在努力脫鉤，但中遠(yuǎn)海控跨太平洋航線運(yùn)量、收入雙雙增長——運(yùn)量 481 萬標(biāo)準(zhǔn)箱（比 2019 年多 17 萬標(biāo)準(zhǔn)箱）、同比增長 13%；航線收入 659.4 億，收入指數(shù) 162。
歐亞航線
歐洲緊跟美國，力圖與中國 " 脫鉤 "。與 2019 年相比，2024 年貨物少運(yùn) 100 萬箱，支付的運(yùn)費(fèi)卻漲了 60%！
2021 年運(yùn)輸 513 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，較 2019 年增加 4.5%。航線收入?yún)s從 2019 年的 289.5 億增至 2021 年的 935 億，增幅達(dá) 223%，收入指數(shù) 323。
2022 年，歐亞航線運(yùn)量微降，中遠(yuǎn)海控航線收入繼續(xù)提高，收入指數(shù) 336%；
2024 年，中遠(yuǎn)海控航線收入?yún)s比 2019 年高 60.5%，收入指數(shù) 160。
跨太平洋航線單箱收入從 879 元增至 1370 元，價格指數(shù) 156；
亞歐航線單箱收入從 590 元增至 1226 元，價格指數(shù) 208；
亞洲內(nèi)部航線單箱收入從 427 元增至 607 元，價格指數(shù) 142；
大西洋及其他航線單箱收入從 763 元增至 1137 元，價格指數(shù) 149；
中國大陸航線單箱收入幾乎沒有變化。
運(yùn)價與成本聯(lián)動
對所有行業(yè)，成本與價格的關(guān)系都是最為重要的行業(yè)特征。例如成本上漲時價格是否跟得上，價格下跌時成本能否同步壓縮，答案對企業(yè)而言生死攸關(guān)。
比如高端白酒，成本與價格之間幾乎不存在聯(lián)動關(guān)系。茅臺酒廠不會因上調(diào)出廠價，給供應(yīng)商多付一分錢；釀造用的高粱米上調(diào)價格也不會成為茅臺上調(diào)出廠價的理由；電動車電池出廠價與碳酸鋰價格相關(guān)性則要強(qiáng)得多。
集裝箱運(yùn)輸成本包括 " 運(yùn)輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 等三大成本：
占比最大的是運(yùn)輸成本，與運(yùn)價同漲同跌，但幅度小得多；
占比次高的是航程成本，漲跌滯后于運(yùn)價——運(yùn)價跌了它不馬上跌，運(yùn)價漲了它不立馬漲。
占比最小的是船舶成本，最近三年漲跌幅度接近運(yùn)價。
以下為詳細(xì)數(shù)據(jù)，可略過！
2019 年
" 運(yùn)輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 分別為 2700 元 / 箱、1200 元 / 箱和 900 元 / 箱（年貨運(yùn)量 2574 萬標(biāo)準(zhǔn)箱）。分別占航線收入的 48%、21%、16%，合計高達(dá) 85%。
2021 年
貨運(yùn)量較 2019 年增加 4.5%，至 2691 萬標(biāo)準(zhǔn)箱。單箱運(yùn)價（全部航線均值）較 2019 年上漲 121%（運(yùn)價指數(shù) 221）。
" 運(yùn)輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 分別為 4200 元 / 箱、1200 元 / 箱和 1100 元 / 箱。成本指數(shù)分別為 156、101、119。
與 2019 年對比，發(fā)現(xiàn)：在運(yùn)價提高 121% 的情況下，航程成本幾乎沒有變化；船舶成本上升 19%；運(yùn)輸成本上升 56%。三大成本上升幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于運(yùn)價上漲，合計占航線收入的比例降至 53%。
2022 年
貨運(yùn)量回落，但運(yùn)價上漲，運(yùn)價指數(shù) 286（以 2019 年為基準(zhǔn)）。
" 運(yùn)輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 指數(shù)分別為 175、154、174。三大成本合計占航線收入的 52%，與 2021 年基本持平。
貨運(yùn)量上降，成本不降反升，說明上游 " 吃到了肉 "，航運(yùn)公司效益保持不變。
2023 年
貨運(yùn)量小幅回落，運(yùn)價腰斬，運(yùn)價指數(shù)暴跌至 125（以 2019 年為基準(zhǔn)）。
" 運(yùn)輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 指數(shù)分別為 96、138、149。三大成本合計占航線收入的 78%。航運(yùn)公司效益大幅下降。
2024 年
貨運(yùn)量同比增長 10%，運(yùn)價指數(shù)回升到 155（以 2019 年為基準(zhǔn)）。
" 運(yùn)輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 指數(shù)分別為 111、121、136。三大成本合計占航線收入的 65%。航運(yùn)公司效益顯著改善。
凈利潤與運(yùn)價指數(shù)
2019 年，CCFI（中國出口集裝箱運(yùn)價綜合指數(shù)）均值為 824 點。中遠(yuǎn)海控營收、凈利潤分別為 1510 億、67.6 億。
以 2019 年為基準(zhǔn)，對 CCFI 及中遠(yuǎn)海控凈利潤進(jìn)入指數(shù)化處理，可清楚地揭示它們之間的關(guān)系：
2020 年，CCFI 年均 984 點，運(yùn)價指數(shù) 119；凈利潤 99.8 億、凈利潤指數(shù) 147；利潤上漲幅度是運(yùn)營運(yùn)價上漲幅度的 1.23 倍；
2021 年，CCFI 年均 2616 點，運(yùn)價指數(shù) 317；凈利潤 893.5 億、凈利潤指數(shù) 1132；利潤上漲幅度是運(yùn)營運(yùn)價上漲幅度的 4.17 倍；
2022 年，CCFI 年均 2792 點，運(yùn)價指數(shù) 339；凈利潤 1096 億、凈利潤指數(shù) 1662；利潤上漲幅度是運(yùn)營運(yùn)價上漲幅度的 4.79 倍；
2023 年，CCFI 年均 938 點，運(yùn)價指數(shù) 114；凈利潤 238.6 億、凈利潤指數(shù) 353；利潤上漲幅度是運(yùn)營運(yùn)價上漲幅度的 3.1 倍；
2024 年，CCFI 年均 1548 點，運(yùn)價指數(shù) 188；凈利潤 491 億、凈利潤指數(shù) 726；利潤上漲幅度是運(yùn)營運(yùn)價上漲幅度的 3.86 倍；
第一，2023 年運(yùn)價低迷、較 2020 年低 4.7%，而凈利潤卻達(dá) 2020 年的 2.4 倍，多賺 139 億；
第二，凈利潤對運(yùn)價的放大倍數(shù)約為 4 倍，即某年運(yùn)價較 2019 年漲 25%，凈利潤就可翻倍；
彩蛋
據(jù)悉，中遠(yuǎn)海運(yùn)集團(tuán)（中遠(yuǎn)海控母公司）正與由貝萊德牽頭的財團(tuán)就參與收購李嘉誠旗下港口進(jìn)行洽談。
截至 2024 年末，長和（HK：00001）分布在 24 個國家的 53 個港口擁有 295 個泊位，年吞吐量 8750 萬標(biāo)準(zhǔn)箱。
中遠(yuǎn)海控旗下的中遠(yuǎn)港口（HK：01199），在全球 39 個港口運(yùn)營 375 個泊位，其中 226 個為集裝箱專用泊位，年處理能力 1.24 億箱。
經(jīng)多年努力，中遠(yuǎn)在海外獲得一權(quán)港口的權(quán)益，如希臘比雷埃夫（100% 股權(quán)）、秘魯錢凱港（60% 股權(quán)）、阿布扎比港（40% 股權(quán)）、德國漢堡港（25% 股權(quán)）……但中遠(yuǎn)港口絕大多數(shù)資產(chǎn)位于中國地區(qū)。
香港是蜚譽(yù)全球的 " 自由港 "，背靠世界第一制造業(yè)大國，長和港口業(yè)務(wù)做得 " 有聲有色 "。近 300 個泊位中，90 多個位于中國（含香港），近 70 個位于歐洲，130 多個位于亞 / 澳地區(qū)。長和旗下港口吞吐量也主要來自海外。例如 2024 年 8750 萬標(biāo)箱吞吐量中，約 5180 萬標(biāo)箱來自中國以外。
中遠(yuǎn)港口與長和港口有極好的互補(bǔ)性。
例如 2024 年，中遠(yuǎn)港口總吞吐量 1.44 億標(biāo)準(zhǔn)箱，權(quán)益吞吐量 4532 萬標(biāo)準(zhǔn)箱，其中 3228 萬標(biāo)準(zhǔn)箱來自中國地區(qū)港口，占比達(dá) 71.2%；僅 1274 萬標(biāo)準(zhǔn)箱來自海外港口 / 泊位，相當(dāng)于長和港口海外吞吐量的 24.5%。
長和旗下港口營收也相當(dāng)可觀，2024 年達(dá) 452.8 億港元（折合 411 億人民幣），約為中遠(yuǎn)港口的 4 倍。
* 以上分析僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議 ！
目前作者 Eastland 的粉絲群正在招募中，他可謂是財報解讀方面的專家，本篇是他第 1067 篇上市公司的分析文章，掃描下方二維碼，即可加入彤師粉絲群，與他直接溝通～
