文 / 瑞財經 程孟瑤
端側 AI 需求的持續擴張，給全球高算力智能模組市場帶來了較大的發展機遇。市場壓力以及業績波動之下，A 股無線通信百億龍頭美格智能（002881.SZ）沖刺 A H 上市。
得益于智能網聯車業務大幅增長，又獲得比亞迪的認可，2024 年美格智能扭轉業績下滑的趨勢，營收同比增長 36.98%，凈利潤同比增長 114.62%。但營利提升卻未能帶動公司整體繁榮，毛利率同比微降，經營活動現金流缺口擴大。
進入 2025 年，美格智能延續強勁高增長，1-3 月實現營業收入 9.97 億元，同比增長 73.57%，歸母凈利潤 4630.41 萬元，同比大增 616.02%；扣非凈利潤 4480.9 萬元，同比大增 778.78%，但毛利率同比下降 1.14 個百分點，經營活動現金流凈流出 6688.91 萬元。
同時，財務杠桿有所增加，資產負債率從 2024 年 12 月 31 日的 43.21% 上升至 2025 年 3 月 31 日的 47.66%。
01
股價走高，機構股東減持
美格智能的前身為 2007 年 4 月成立的深圳市方格電子有限公司，后幾經更名，以 " 深圳市美格智能技術股份有限公司 " 的全稱于 2017 年 6 月 22 日掛牌深交所主板，同年 12 月再度更名去掉 " 深圳 " 二字。
上市之后的美格智能收入規模一路狂飆，從 2017 年的 6.42 億元飆至 2024 年的 29.41 億元，股價在波動中穩步抬升，2022 年 -2024 年近三年長期維持在 20 元 / 股 -30 元 / 股之間。
新的起勢出現在今年。今年 1 月 15 日，國產 AI 大模型 DeepSeek 官方 App 正式上線，美格智能股價抬頭，24 日收盤漲幅 10.05%。
1 月 26 日（周日）其官方微信公眾號發布消息，公司基于自研的 aimo 智能體以及 deepseek-r1 模型的基礎能力，針對工業智能化、座艙智能體、智能無人機、機器人等領域開發 aiagent 應用。借勢 DeepSeek 概念，27 日美格智能股票再度漲停，報收 40.11 元 / 股。
此次 IPO，" 擬發行的 H 股股數不會超過發行后公司總股本的 30%"，按最新市值計算，美格智能本次募資的規模在 35 億元左右。
值得注意的是，wind 數據顯示，6 月 24 日，美格智能滾動市盈率為 66.25 倍，而同行可比公司中，A 股中位數為 25.11 倍，港股為 25.28 倍。遠高于行業的滾動市盈率會否影響投資者對美格智能的估值判斷？
另一面，6 月 11 日 -24 日，美格智能連續 10 個交易日融資累計凈償還 8776.0 萬元，當前融資余額 3.97 億元，較前一日再降 2.55%，市場情緒偏弱的信號，又是否會影響其赴港估值呢？
此外，2025 年 3 月 31 日數據顯示，美格智能前十大機構股東中，博時科創板三年定開混合和深圳市鳳凰山文化旅游投資有限公司相繼減持。其中鳳凰山從 2020 年最高時的 7.12%，一路減持，截止 2024 年末時持股比例 3.98%，2025 年一季度再減 1% 至 2.98%。
02
收入結構生變，凈利先降后升
美格智能是一家無線通信模塊及解決方案提供商，專注于智能模塊（尤其是高算力智能模塊），推動智能化、端側 AI 及 5G 通信的廣泛應用，在 5G 智能模塊和 AIoT 領域具備一定技術優勢。
據弗若斯特沙利文資料，2024 年按無線通信模塊業務收入計，美格智能排名全球第四，占市場份額 6.4%。按高算力智能模組業務收入計算，美格智能在全球高算力智能模組市場排名全球第 1，占全球市場份額的 29%。
2022 年 -2024 年（簡稱：報告期），美格智能收入分別為 23.06 億元、21.47 億元、29.41 億元，2023 年同比下滑 6.88%，但 2024 年憑借智能網聯車業務的發力，維持了 36.98% 的高增長。
下游應用賽道看，得益于面向車載核心客戶的 5G 智能座艙模塊和車規級通信模塊，實現持續穩定大批量出貨，智能網聯車領域營收保持高速增長態勢。期內，收入分別為 3.42 億元、5.94 億元、12.21 億元，占營收比持續提升，分別為 14.8%、27.6%、41.5%。2024 年成為第一大收入來源。
此前的核心收入來源泛物聯網業務受海外客戶智能化需求、國內端側 AI 新應用推動略有波動，各期分別為 10.04 億元、9.71 億元、10.51 億元，業績貢獻占比分別為 43.6%、45.2%、35.7%，依然是重要收入來源。無線寬帶的收入波動下降，分別為 8.81 億元、4.84 億元、5.37 億元，占比分別為 38.2%、22.6%、18.3%。
對于 2023 年的業績下滑，美格智能稱主要是由于公司繼續保持研發和銷售投入強度，研發費用和銷售費用兩項合計同比增加 4540.79 萬元，導致公司利潤水平承壓。
報告期內，美格智能研發開支分別為 1.9 億元、2.1 億元、2.1 億元，費用率分別為 8.1%、10.0%、7.1%。截至 2024 年底，美格智能的研發與技術團隊共有 761 名成員，占其雇員總數的 83.5%。
而 2024 年雖然營收規模同比大增，但由于應用于智能網聯車的常規智能模組及解決方案的銷售比例減少，以及數傳模組及解決方案毛利率下降，美格智能整體毛利率同比下滑了 1.9 個百分點，期內分別為 17.6%、18.4%、16.5%。凈利潤存在波動，分別為 1.27 億元、6260.9 萬元、1.34 億元。
前五大客戶洗牌，三成收入來自比亞迪
智能網聯車業務大幅增長，美格智能前五大客戶結構發生變化。2024 年和 2022 年相較，前五大客戶直接洗牌。洗牌客戶中，頗為惹眼的是 2023 年和 2024 年的最大客戶 " 客戶 F"，分別產生銷售收入 5.22 億元、9.55 億元，占總收入比 24.3%、32.5%。
而 2022 年，美格智能來自第一大客戶 " 客戶 A" 的收入占比僅 8.3%，前五大客戶收入總和才 7.0 億元，占總營收比 30.4%，當年的前五大客戶，均未出現在 2024 年前五大客戶名單之中。
據悉，比亞迪在 2023 年上半年確定將智能駕駛升級成核心戰略之一，比亞迪也正是 2023 年開始成為美格智能第一大客戶。比亞迪董事長王傳福曾提到，智能化的下半場正在換擋提速，智電融合的整車智能才是未來的發展方向。
據悉，智能網聯車領域是當前 5G 通信模塊滲透最快，發展最好的應用場景之一。2024 年，智能網聯車相關領域的 5G 車載模塊出貨量達約 251 萬顆。隨著對低時延、高帶寬通信能力的需求不斷提升，預計至 2029 年該市場將達到出貨量 527 萬顆，復合年增長率為 16%。
目前，我國智駕方案已經下探到 15 萬元以內的車型，如果比亞迪持續推動智駕下沉，有望推動 5G 智能模塊滲透率提升，美格智能或將繼續受益。
隨著來自比亞迪的收入大增，美格智能收入來源進一步集中。2023 年和 2024 年，其來自前五大客戶的收入分別 8.5 億元、13.9 億元，占同期總收入的 39.5%、47.2%；來自最大客戶的收入分別占總收入的 8.3%、24.3%、32.5%。
04
回款承壓，付息變現應收款
業務方面，獲得頭部車廠認可帶來收入規模的提升，但美格智能尚未形成絕對優勢。隨著大客戶的加入，美格智能回款壓力明顯增長，對現金流提出更高要求。
各期末，其貿易應收款項及應收票據規模分別為 4.20 億元、6.59 億元、10.16 億元，平均周轉天數 58.7 天、91.8 天、104.0 天。
為緩解應收款持續走高的壓力，美格智能向銀行貼現部分應收票據以換取現金，截止 2024 年末，已貼現應收票據 2.3 億，這部分錢被計入銀行借款，貼現費用則計入利息開支。
2023 年和 2024 年美格智能的經營性現金流連續流出，2024 年缺口擴大至 1.30 億元。截至 2024 年末，公司持有現金及現金等價物為 3.42 億元，無法覆蓋一年內到期的計息銀行借款 3.53 億元，短債缺口約 1100 萬元。
為了緩解財務壓力，美格智能曾在 2023 年 3 月以每股人民幣 28.46 元的價格，向 21 名認購對象非公開發行 2100 余萬股 A 股，認購對象包括華夏基金、諾德基金等國內知名基金。這次增發，為美格智能籌集款項凈額 5.9 億元，主要用于 5G 和 AI 物聯網通信模組的開發和研發中心建設。
不過值得欣慰的是，近日，在工信部與汽車行業協會督促下，包括比亞迪在內的 17 家汽車公司紛紛承諾，將上游供應商賬期壓縮到 60 天以內。這對于改善美格智能的現金流來說是一個好消息。
05
11.6% 股份被質押，多名管理人員漲薪
截至遞表，董事長王平持有美格智能 39.12% 的股份，通過兆格投資間接控制 10.03%，合計擁有 49.30% 投票權（不包括美格智能持作庫存股份的 80.59 萬股 A 股）。
值得注意的是，王平不時將其擁有的 A 股質押予若干中國金融機構作為抵押，以獲得融資。截至最后實際可行日期，已質押 3047 萬股 A 股，占公司已發行股本總額的約 11.64%。
王平于 2009 年起擔任美格智能的董事長，2002 年 -2009 年，他曾在美格智能的前身美格工業設計擔任總經理，并于 2015 年起擔任美格智能總經理。王平也曾在美的集團任職，并擁有深圳大學現代商業經營與營銷大專文憑。
薪酬方面，報告期內，其個人薪酬總計分別為 131.5 萬元、175.4 萬元、176.9 萬元，連續漲薪，而連續漲薪的還有擔任執行董事、董事會秘書、副總經理兼聯席公司秘書黃敏，報告期內，其薪酬分別為 63.83 萬元、66.53 萬元、66.95 萬元。
黃敏于 2008 年 6 月獲得湖北師范大學文學學士學位，并于 2017 年 9 月取得深圳證券交易所上市公司董事會秘書資格。2018 年 1 月起擔任董事會秘書兼副總經理，2014 年 6 月加入美格智能后任總經辦主任。2015 年 5 月至 2018 年 2 月，其擔任證券事務代表；2015 年 5 月至 2017 年 11 月，其擔任監事，負責公司證券事務、再融資計劃及其他資本市場相關事宜。
此外，其董監高隊伍中，除了監事會主席寧歡 2024 年薪酬同比有所下降，其他人均有不同程度漲薪。
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相關公司：美格智能 sz002881
